Ein Investment in Immobilien gilt als geeignetes Mittel, um ein Vermögensportfolio nachhaltig zu diversifizieren. Gastautor Professor Steffen Sebastian geht der Frage nach, ob Immobilienaktien die gleiche Wirkung im Depot entfalten wie ein Direktinvestment in Immobilien.

Die Diskussion um das Verhalten von Immobilienaktien kreist vor allem um die klassische Fragestellung, ob eine Immobilienaktie eher ein Aktieninvestment oder eher ein Immobilieninvestment ist. Als Immobilieninvestments könne ihr ein stabilisierender Effekt wegen der fehlenden Korrelation von Immobilien zu anderen Anlageklassen wie beispielsweise Aktien zugesprochen werden. Hängen Immobilienaktien jedoch eher von Spekulationen an der Börse als vom Wert des Immobilienportfolios ab, sind sie als klassische Aktieninvestments zu sehen. Dann würden sie lediglich die Aktienquote eines Portfolios erhöhen und der Diversifikationseffekt würde entfallen.

Die Erfahrung aus dem Jahr 2008 lassen eher den Schluss zu, dass Immobilienaktien stark von allgemeinen Börsentrends beeinflusst werden. Der EPRA-Index für europäische Immobilienaktien stürzte innerhalb des Jahres 2008 auf deutlich weniger als die Hälfte des Indexwertes ab. Der europäische Aktienindex Euro Stoxx 50 schaffte es in diesem Zeitraum immerhin seine Talfahrt etwa bei der Hälfte des Ausgangsniveaus zu stoppen.

Was beeinflusst die Performance von Immobilienaktien?
Eine aktuelle von der EPRA in Auftrag gegebene Studie der IREBS International Real Estate Business School an der Universität Regensburg kommt zu folgenden Ergebnissen: Die Performance von Immobilienaktien hängt langfristig von der Entwicklung an den Immobilienmärkten ab. Kurzfristig wird sie jedoch von den Entwicklungen an den Aktienmärkten beeinflusst.

Forschungen über das Verhalten von Immobilienaktien sind nicht neu. Bisher gelang es jedoch nicht, eindeutige und schlüssige Ergebnisse aus den Untersuchungen zu ziehen. Zu sehr waren die letztlich inkonsistenten Daten von der Methoden- und Stichprobenwahl abhängig. Dieser Umstand ist für all jene unbefriedigend, die eine Alternative zu direkten Investitionen in Immobilien suchen und zwischen verschiedenen Angeboten der indirekten Immobilienanlage wie Offene und Geschlossene Immobilienfonds, Aktien von Immobilienaktiengesellschaften sowie Real Estate Investment Trusts (REITs) oder Beteiligungen an Real-Estate-Private-Equity-Fonds zu wählen haben.

Die Beantwortung der Fragestellung hat weitreichenden Einfluss auf die Investitions- und Diversifikationsentscheidungen auf der Ebene eines Portfolios. Durch die Börsennotierung können sich die Performance einer Immobilienaktie und ihr Chancen-Risiko-Profil nicht den Entwicklungen an den allgemeinen Aktienmärkten entziehen. Entsprechend fließen die aktuellen Wirtschaftsentwicklungen ebenso in den ermittelten Anteilspreis mit ein wie mögliche Fehleinschätzungen und -bewertungen von Analysten. Das eigentliche Kerngeschäft der notierten Unternehmen ist jedoch die auf langfristige Zeiträume ausgerichtete Bewirtschaftung von Immobilien.

In der Studie wurde ein gänzlich neuer analytischer Ansatz verfolgt. Erstmals bezog man gesamtwirtschaftliche Faktoren mit ein und fokussierte sich nicht ausschließlich auf die Einflüsse der drei Anlageklassen, die bisher betrachtet wurden – Immobilienaktien, Direktimmobilien und allgemeine Aktien. Die Berücksichtigung gesamtwirtschaftlicher Faktoren gestattete auch solche Effekte zu betrachten, die aus den Wechselwirkungen zwischen der Gesamtwirtschaft und den drei vorgenannten Anlageklassen resultieren.

Für die Stichprobe wurden die Märkte der USA und Großbritannien gewählt unter anderem wegen ihrer besonders hohen  Transparenz und des großen Marktvolumens. Die dort vorhandenen Finanz- und Immobilienmarktindizes als Kennzahlen für die Wertentwicklung auf den Märkten greifen auf einen langen Erhebungszeitraum zurück und decken den Großteil des Marktvolumens ab.

Für das allgemeine wirtschaftliche Wachstum dienten die jeweiligen Bruttoinlandsprodukte als Indikator. Als Inflationsindikator wurden die Verbraucherpreisindizes beider Länder ausgewertet. Um den Einfluss des Geldmarkts zu ermitteln, zog man die Interbankenzinsen heran, aus denen sich die resultierenden Kreditkosten ableiten lassen. So floss der Interbankenzins als Indikator für das Investitionsklima ein. Die Auswertung startet im Jahr 1992. Zuvor wurden die US-amerikanischen Daten zwischen 1978 und 2008 sowie die Daten aus Großbritannien zwischen 1988 und 2008 auf sogenannte strukturelle Brüche untersucht, welche zu falschen Trendannahmen in den Zeitreihen und schließlich zu Fehlinterpretationen führen können. Der gefundene strukturelle Bruch im Jahr 1992 war in beiden Ländern durch eine vorausgegangene Phase der Rezession und einer von massiven Senkungen der Leitzinsen begleiteten Erholungsphase erklärbar.

Länge des Anlagezeitraums entscheidet
Die Immobilienaktien der untersuchten Länder sind langfristig signifikant durch den zugrunde liegenden Immobilienmarkt beeinflusst. Die Studie zeigte auch, wie stark die Abhängigkeiten für bestimmte Zeiträume sind. Kurzfristig werden Immobilienaktien zwar durch den Aktienmarkt beeinflusst, auf lange Sicht sind sie jedoch durch die Wertentwicklung der Immobilien in den jeweiligen Portfolios getrieben. Für weniger entwickelte Märkte weisen ähnliche Resultate darauf hin, dass die Ergebnisse auch dort Gültigkeit besitzen. Je weiterentwickelt und transparenter Märkte sind, desto wahrscheinlicher ist es, dass sie sich in der gleichen Weise verhalten.

Zwischen den untersuchten Ländern ergaben sich jedoch auch Unterschiede. In den USA ist eine stärkere Verflechtung innerhalb der gesamtwirtschaftlichen Entwicklungen zu beobachten als in Großbritannien. So konnten starke Wechselwirkungen von Bruttoinlandsprodukt und Zinsniveau in den USA ausgemacht werden. Im gesamten Untersuchungszeitraum fanden sich höhere Wachstumsraten der Gesamtwirtschaft bei im Verhältnis niedrigeren Zinssätzen. Diese waren verantwortlich für zusätzliche, kreditfinanzierte Investitionen und führten über diesen Weg zum Anstieg der Immobilienpreise. In Großbritannien deuteten die beobachteten Entwicklungen der Indizes darauf hin, dass sich die Finanz- und Immobilienmärkte vor allem untereinander beeinflussen. Außerdem bestätigen die Resultate, dass Aussagen zum wirksamen Inflationsschutz durch Immobilieninvestitionen nicht unabhängig von der Betrachtung des wirtschaftlichen Umfelds und dessen Verknüpfung mit dem Immobiliensektor getroffen werden können.

Direktinvestitionen in Immobilien bieten gute Diversifikationsmöglichkeiten für Investoren mit Multi-Asset-Portfolios. Nachteile sind jedoch hohe Transaktionskosten, Transparenzlücken und schlechte Liquidierbarkeit. Mit börsennotierten Immobilienaktien können Investoren langfristig gesehen vom Chancen-Risiko-Profil direkter Immobilienanlagenprodukte profitieren und gleichzeitig die Vorteile indirekter Anlageprodukte wie hohe Diversifikation und Liquidität genießen. Die Studie zeigt nicht nur, dass Immobilienaktien auf lange Sicht ein Ersatz für direkten Immobilienbesitz sind, sondern auch, wie gut sie diese Rolle für unterschiedliche Anlagezeiträume spielen. Wer langfristig in Immobilien investieren möchte und flexibel ist, findet mit Immobilienaktien eine gute Alternative zu direkten Immobilienanlagen.

Dieser Artikel wurde am 16.01.2010 in der Printausgabe der Euro am Sonntag veröffentlicht.